هر چند دیدگاه ترجیحی نسبت به دیدگاه ایستا عملیتر و قابل قبولتر است اما با این حال دو شکاف و خلاء آشکار در تئوری ترجیحی وجود دارد.
الف: دیدگاه ترجیحی به تقسیم سود الزامی و حتمی متکی است اما چرا آنرا حتمی میداند نمیتواند تشریح کند.
ب: تئوری در ارتباط با اینکه چرا و چه موقع شرکت اقدام به انتظار سهام (تامین مالی خارجی) میکند استدلال واضحی را ارائه نمیدهد. با توجه به مراتب فوق میبینیم که هر دو راه حل با ابهاماتی روبر است و به روشنی رفتار مالی شرکتها را در حرکت به سوی ساختار مالی بهینه تشریح نمیکند لذا رفتار مالی شرکتها در این خصوص به مانند معمایی حل نشده است و از این رو عبارت معمای ساختار سرمایه مطرح میشود.(مایرز،۱۹۸۴)
۲-۲-۱-۸) ساختار مالی مطلوب:
منظور از اصطلاح ساختار سرمایه، نوع و نسبت درصد انواع مختلف اوراق بهادار منتشر شده توسط واحد انتفاعی است ساختار بهینه سرمایه نیز مجموعه نسبتهایی است(انواع اوراق بهادار) که موجب حداکثر شدن ارزش کلی واحد انتفاعی بشود و اما چگونه میتوان محدوده حداکثر ارزش واحد انتفاعی را تعیین کرد ؟ مدیران مالی در مواجهه با مسئله بسیار مشکل مذبور ناگزیر از تدوین سیاست مناسب خود میباشند. چنانچه پس از اعلام یک برنامه مالی جدید، قمیت سهام شرکت کاهش یابد میتوان نتیجه گرفت که اجرای برنامه مالی جدید موجب خارج شدن ارزش شرکت از محدوده بهینه خواهد شد. ضمناً موسسات مالی تامین کننده اعتبار و تسهیلات مالی نیز میتوانند دیدگاه های خود را درباره برنامه مالی واحد انتفاعی در اختیار مدیران مالی بگذارد. چنانچه واحد انتنامی ناگزیر از پرداخت بهره بالا (غیرمتعارف) باشد، میتوان آن را نشانهای از استقراض زیاد قبلی تلقی کرد. منبع دیگر اطلاعات میتواند تجدید نظر در ردهبندی اوراق ترخیص واحد انتفاعی و پایین آوردن آن توسط نوسان تحلیل گر مالی می باشد. (مدیریت مالی جلداول سازمان حسابرسی صفحه ۲۳۹)
۲-۲-۱-۹) روش های مختلف تأمین مالی
وظیفه هر مدیر مالی بهینه سازی ساختار داراییها، بدهیها و حقوق صاحبان سهام به منظور حداکثر ساختن ثروت سهامداران است، در این زمینه مدیر مالی سه تصمیم اخذ میکند:
۱) تجزیه و تحلیل و برنامه ریزی مالی: شامل ایجاد تناسب در ساختار داراییها، بدهیها و حقوق صاحبان سهام جهت بهبود و عملکرد واحد اقتصادی و برنامه ریزی آینده.
۲) تصمیمات سرمایه گذاری: شامل تصمیمات مربوط به کاربرد و تخصیص و تأمین شده بین داراییهای فیزیکی (مانند ساختمان و ماشین آلات) و مالی (انواع اوراق بهادار) به نحوه مطلوب و برای تحصیل بیشتر بازده.

۳) تصمیمات تأمینمالی : شامل تصمیمات مربوط به ساختار مالی و ساختار سرمایه و همچنین تعیین و انتخاب بهترین شیوه تأمینمالی و ترکیب آن.
منابع مالی هر واحد اقتصادی از منابع داخلی و خارجی تشکیل شده است. منابع داخلی شامل جریانهای حاصل از عملیات به علاوه وجوه حاصل از فروش داراییها و منابع خارجی نیز شامل استقراض از بازارهای مالی و انتشارهای جدید است. (حسابدار- شماره ۱۴۶- تاملی در شیوه های تامین منابع مالی در واحدهای اقتصادی، صفحه ۲۸)
معمولاً روش های تأمینمالی در سه گروه تأمینمالی کوتاه مدت، میان مدت، بلند مدت مورد مطالعه قرار میگیرد که در زیر به توضیح هر یک از این روشها میپردازیم:
۱) تأمین مالی کوتاه مدت
تأمین مالی کوتاه مدت تعهداتی است که باید ظرف یک سال یا کمتر بازپرداخت شود. این نوع تأمین مالی می تواند برای رفع نیازهای فصلی یا موقت یا تأمین نیازهای دائمی مورد استفاده قرار گیرد.
سه منبع اصلی تأمین مالی کوتاه مدت به ترتیب اهمیت عبارتند از اعتبارات تجاری، استقراض از بانک های تجاری و صدور اسناد تجاری، اعتبارات تجاری و صدور اسناد تجاری معمولاً شکل تضمین نشده اعطائی اعتبار است در حالی که بانکهای تجارت هم وام بدون تضمین و هم وام تضمین شده اعطاء می کند. وام تضمین شده وامی است که وام گیرنده برخی از داراییهای خودش را مقابل وام دریافتی به تضمین می گذارد و واحد انتفاعی معمولاً حساب های دریافتی یا موجودی مواد یا کالا را پشتوانه اعتبارات کوتاه مدت قرار می دهد. (مدیریت مالی جلد دوم سازمان حسابرسی صفحه ۴۲)
۲) تأمین مالی میان مدت:
منظور از بدهی میان مدت، بدهیهایی است که سررسید آن بیش از یک سال و کمتراز پنج سال میباشد، هر وامی کمتر از یک سال جزو بدهی های جاری در ترازنامه منعکس میگردد، و هر بدهی با سر رسید بیشتر از پنج سال در بدهیهای بلند مدت نشان داده میشود. البته معمول این است که کلیه بدهیهای بیش از یک سال یه عنوان بدهی بلند مدت در ترازنامه درج گردد، و سرفصل خالص برای بدهیهای میان مدت اختصاص نمییابد. تأمینمالی میان مدت علاوه بر وامهای میان مدت، خرید نسیه ماشین آلات و تاسیسات و اجاره را نیز شامل میگردد، بنابراین تأمینمالی میان مدت عبارت است از:
الف) وام های میان مدت
ب) خرید نسیه ماشینآلات و تاسیسات
ج ) تأمین مالی از طریق اجاره
۳) تأمین مالی بلند مدت:
تأمین مالی بلندمدت به سه دسته تقسیم میشود: سهام عادی، اوراق قرضه و سهام ممتاز
۱-۳) سهام عادی:
سهام عادی بخشی از سرمایه شرکت سهامی است که مشخص کننده میزان مشارکت، تعهدات، منافع و حقوق صاحب آن در شرکت میباشد. مالکان شرکت سهامی، سهامداران آن نامیده میشوند. مسئولیت سهامداران محدود به سهام آنها است و بنابراین شخصاً مسئول بدهیهای شرکت نمیباشند. سهامداران شرکت با رأی خود هیئت مدیره را تعیین میکنند. هیئت مدیره شرکت نیز کارکنان شرکت را انتخاب میکنند. معمولاً به دلیل اینکه بسیاری از سهامداران جزء در مجامع عمومی حاضر نمیشوند، قبل از تشکیل مجمع عمومی، برخی مدیران برای سهامداران وکالاتنامه حق رأی ارسال میکنند و از آنها میخواهند حق سهم خود را به مدیریت بسپارند. به همین دلیل، کنترل مؤثر شرکت میتواند با کمتر از ۵۰% مالکت سهام عادی نیز تحقق یابد. (مدیرت مالی جلد دوم احمد مدرس صفحه ۲۳۰)
۲-۳) اوراق قرضه:
راه دیگر تأمین مالی بلند مدت خارج از مؤسسه، صدور اوراق قرضه میباشد. سرمایهگذاران در اوراق قرضه میتوانند از یک جریان منظم بازده سرمایه گذاری، از اطمینان خاطر نسبتاً بالایی نیز برخوردار شوند. اما، دارندگان اوراق قرضه سهمی در سودهای استثنایی واحد انتفاعی ندارند و از حق رأی در مجامع نیز محروم میباشند. اوراق قرضه از لحاظ سرمایه گذاران جاذبه دارد که مایلند از شانس سودآوری در مقابل حصول اطمینان از جریان منظم درآمد صرف نظر کنند. (مدیرت مالی جلد دوم سازمان حسابرسی صفحه ۴۲)
۳-۳) سهام ممتاز:
سهام ممتاز سهامی است که نسبت به سایر انواع سهام دارای امتیازاتی باشد. امتیازات مزبور معمولاً شامل مشخص بودن سود سهام، اولویت در دریافت سود سهام، اولویت در دریافت مبلغ اسمی در زمان انحلال و در برخی مواقع داشتن حق رأی بیشتر^[۱۷] است. سهام ممتاز معمولاً زمانی منتشر میشود که هزینه سهام عادی بالا باشد. بهترین زمان انتشار سهام ممتاز وقتی است که درجه اهرم مالی خیلی بالا بوده، یا انتشار سهام عادی از نظر کنترل شرکت، برای مالکان مشکل ساز باشد. در تأمین سرمایه، سهام ممتاز بسیار گرانتر از اوراق قرضه است زیرا سود سهام ممتاز، از نظر مالیاتی کاهنده نمییاشد. (مدیریت مالی جلد دوم احمد مدرس صفحه ۲۲۶)
۲-۲-۱-۱۰ ) تأمین مالی و ساختار سرمایه:
مدیران برای تأمین مالی ابتدا از طریق وجوه عملیاتی سازمان اقدام میکنند. آنگاه به بازارهای خارجی روی میآورند و در این مسیر بدهی را بر ارزش ویژه ترجیح میدهند. براساس این منطق، عموم مدیران مالی ابتدا به ارزیابی ظرفیت استقراض خود اقدام کرده و پس از اعمال ملاحظات خاص تا سطح ظرفیت به دست آمده بدهی ایجاد میکنند. عمده ترین خطر افزایش بدهی، عدم توانایی پرداخت اصل و فرع در سررسید مقرر است. لذا اینگونه پرداختهای ثابت بدون توجه به توانایی سودآوری واحد اقتصادی باید تسویه شود. هرگونه عدم پرداخت منجر به ورشکستگی یا اقدامات حقوقی علیه واحد اقتصادی میشود. علاوه بر این، حفظ انسجام مالی و موقعیت رقابتی واحد اقتصادی نیز از اهمیت زیادی برخوردار است. واحد اقتصادی باید به گونهای عمل کند که وجوه کافی برای سرمایه گذاریهای راهبردی، پرداخت سود سهام، هزینه های پژوهش و توسعه و نظایر آن در دسترس باشد. عدم توانایی در فراهم آوردن این وجوه سلامت مالی واحد اقتصادی را تهدید خواهد کرد.
در تعیین ظرفیت استقراض، مدیر مالی باید توازن بین جریانهای نقدی داخلی و جریانهای خارجی لازم را همواره مدنظر داشته باشد. برای این منظور باید آن مقدار جریانهای نقدی که میتواند در پرداخت تعهدات مالی مورد استفاده قرار گیرد، شناسایی شود.
تصمیمات مربوط به ساختار سرمایه واحد اقتصادی دارای دو جنبه میزان سرمایه مورد نیاز و ترکیب تأمین سرمایه است و فرایندی را که منجر به تصمیمگیری نهایی میگردد روش تعیین ساختار سرمایه مینامند. مطالب در مورد تعیین ساختار سرمایه حول محور روشهایی میچرخد که واحد اقتصادی به وسیله آن میزان ریسک و بازده هر یک از ساختارهای مختلف سرمایه را تعیین میکند.
هدف از تعیین ساختار سرمایه، مشخص کردن ترکیب منابع مالی به منظور به حداکثر رساندن ثروت سهامداران است اگر چه چارچوب نظری ارائه شده در مباحث مدیریت مالی مأخذ خوبی برای این کار است، اما تردیدی نیست که در عمل ما را با مشکلات و مسائل زیادی مواجه خواهد کرد، زیرا ثروت سهامداران تحت تأثیر عوامل متعددی قرار میگیرد که ساختار سرمایه یکی از آنها است.
ساختار سرمایه یک واحد اقتصادی، رابطه نزدیکی با هزینه سرمایه دارد. ساختار سرمایه، ترکیب منابع نقدی بلند مدت مورد استفاده واحد اقتصادی است و تغییر در آن موجب تغییر هزینه سرمایه واحد اقتصادی می شود. هدف اصلی از تصمیمهای ساختار سرمایه، ایجاد ترکیبی مناسب از منابع نقدی بلند مدت، به منظور حداقل سازی هزینه سرمایه واحد اقتصادی و از آن طریق، حداکثر کردن ارزش بازار واحد اقتصادی میباشد. این ترکیب را ساختار سرمایه بهینه مینامند.
۲-۲-۱-۱۱) هزینه تأمینمالی
هزینه تأمینمالی هر واحد اقتصادی، بر اساس میانگین موزونی از هزینه های اوراق بهاداری محاسبه میشود که به منظور پشتیبانی مالی سرمایه گذاریهای آن واحد اقتصادی مورد استفاده قرار میگیرد. در این محاسبه، هزینه هر نوع اوراق بهادار در نسبت ارزش آن اوراق به جمع مبلغ کلیه اوراق بهادار صادر شده توسط واحد اقتصادی ضرب میگردد.
برای استفاده از هزینه تأمینمالی در ارزیابی سرمایه گذاری جدید هر واحد اقتصادی دو شرط اساسی مطرح است:
ریسک پروژه های سرمایهای تحت بررسی، مشابه ریسک متوسط پروژههایی باشد که در گذشته توسط واحد اقتصادی مورد قبول و اجرا قرار گرفته است.
سیاست تأمینمالی واحد اقتصادی تحت تاثیر پروژه های سرمایهای قابل قبول و اجرا شده واحد اقتصادی قرار نگیرد.
هزینه تأمینمالی، معیار مناسبی برای تعیین حداقل نرخ بازده قابل قبول پروژه های سرمایه ای، در مواردی است که دو شرط فوق حضور دارند. حداقل نرخ بازده قابل قبول برای هر سرمایهگذاری از تقسیم حداقل گردش وجوه نقد قابل قبول بر مبلغ سرمایهگذاری به دست آید.
چنانچه واحد اقتصادی n روش مختلف تامینمالی را مورد استفاده قرار دهد که هر روش j ، هزینه مربوط به آن  و نسبت به درصد  باشد، هزینه تامین مالی واحد اقتصادی(  ) به شرح زیر محاسبه میشود:

به رغم دقت ظاهری فرمول، برآورد دقیق هزینهتأمین مالی هر واحد اقتصادی در اغلب موارد مشکل است زیرا نسبت درصد روش های مختلف تأمینمالی و همچنین هزینه آن به شکلهای متفاوتی انجام میشود. (حسابدار- شماره ۱۴۶- تاملی در شیوه های تامین منابع مالی در واحدهای اقتصادی، صفحه ۲۹-۳۳)
۲-۲-۲) بخش دوم: عوامل مؤثر بر ساختارمالی
عوامل موثر بر ساختار مالی (اهرم مالی) شرکتها به دو دسته عوامل درونی و بیرونی تقسیم میشوند که در ذیل به شرح هر کدام از این عوامل میپردازیم.
۲-۲-۲-۱)عوامل درونی مؤثر بر ساختارمالی:
عوامل درونی شامل ملاحظات درونی یک شرکت هستند که اثراتی را برروی نوع ومقدار اوراق بهادار در ساختارمالی آن شرکت دارند. این عوامل بدین قرارند:
۲-۲-۲-۱-۱) صنعت:
تعریف ومفهوم تقریبا واحدی که در اکثر متون از واژه صنعت به عمل آمده بدین قراراست: ‹‹صنعت عبارت است ازمجموعه شرکتهایی که دارای خطوط تولید (محصولات) عمده واصلی مشابهای هستند››. بدین معنی که عامل تعیین کننده نوع صنعت یک شرکت این است که آن شرکت باتوجه به محصول عمده واصلی که تولید میکند در کدام گروه از صنایع قرار میگیرد. (فری و جانس^[۱۸]؛ ۱۹۷۹)
به عنوان مثال وقتی که اشاره میشود ‹‹صنعت مصالح ساختمانی›› یعنی مجموعه شرکتهایی که تولید یا تولیدات اصلی آنها مواد و مصالح ساختمانی است ازقبیل تولیدات سیمان، گچ، آهک، کاشی و مانند آن. به عبارت دیگرمحصولات این قبیل شرکتها همگی مورد استفاده ساخت و ساز ساختمانها وابنیه واین قبیل موارد است. بنابراین شرکتهایی که تولیدات ومحصولات آنها ازاین نوع باشد، دراین صنعت قرارمیگیرند.
اما اینکه چگونه نوع صنعت بر ساختارمالی (نسبت بدهی) تأثیردارد، بدین نحواست، شرکتهائی که دریک صنعت هستند از ریسک تجاری (عدم قطعیت درعایدات آتی) یکسانی برخوردارند، زیرا:
۱- تولیدات مشابهای دارند.
۲- هزینه های مواد ونیروی کارآنها یکسان ومشابه است.
۳- به تکنولوژی مشابهای متکی هستند.
وازطرفی ریسک تجاری است که میزان وام واعتباراتی که بازارهای سرمایه دراختیار شرکت قرارمیدهند راتعیین میکند. همچنین نرخ بهره وام واعتبارات باتوجه به میزان نوسان درعایدات شرکت تعیین میگردد. بنابراین باتوجه به اینکه یک شرکت درکدام صنعت قراردارد، ریسک تجاری مختص آن صنعت راخواهد داشت، و ریسک تجاری نیز میزان وام و اعتباراتی که بازارهای سرمایه دراختیارشرکت قرارمیدهند راتعیین میکند. لذا این امر نیز ساختارمالی شرکت را تحت الشعاع خود قرار میدهد.
بنابراین نوع صنعت به عنوان یک عامل یا ‹‹متغیرکیفی^[۱۹]›› است که نسبت بدهی (اهرم مالی) شرکتها را تحت تأثیرخود قرار میدهد، و در مطالعات مربوط به عوامل درونی تأثیر گذار بر ساختارمالی به عنوان یک
عامل مهم و اساسی تلقی میشود. (بردلی^[۲۰]؛ ۱۹۸۴)
۲-۲-۲-۱-۲) اندازه شرکت: